– 1/abr/2022 
Os frutos da Petrobras estão sendo colhidos pelos críticos dos investimentos do Estado e de suas empresas
Por Paulo César Ribeiro Lima*, para o Duplo Expresso:
Os resultados operacionais da Petrobras são estáveis e impressionantes. De 2010 a 2018, a Petrobras sempre apresentou elevadas receitas de vendas e altos lucros operacionais brutos. Algo na ordem de US$ 25 bilhões. Dessa forma, o alardeado resultado de 2018 não representa nenhuma novidade, como demonstrado pela figura 1.
É importante destacar que essa estabilidade dos resultados operacionais decorre, basicamente, da descoberta da província petrolífera do Pré-Sal por uma empresa estatal. Sem essa descoberta, os custos das vendas seriam muito mais altos, em decorrência da importação de petróleo. O Pré-Sal significa autossuficiência e até exportação de petróleo.
Esses elevados lucros brutos estão associados a elevados Ebitdas, acrônimo da expressão em inglês Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization, que, em tradução livre para o português, pode ser denominado “Ganhos antes de juros, impostos, depreciação e amortização”.
O Ebitda é um indicador financeiro que representa quanto uma empresa gera de recursos através de suas atividades operacionais, sem contar impostos e outros efeitos financeiros.
A figura 2 indica a evolução do Ebitda ajustado da Petrobras nos últimos anos. De 2013 a 2018, o Ebitda ajustado médio da Petrobraas foi de US$ 26,3 bilhões.
No ano de 2018, o Ebitda ajustado da Petrobras foi de US$ 31,5 bilhões, o que representa um aumento de 31,2% em relação ao ano de 2017. Esse aumento está relacionado com o aumento do Brent e a depreciação do real. A figura 3 mostra a evolução do valor do Brent e da taxa de câmbio médios de 2014 a 2018.
Apesar dos elevados lucros operacionais brutos e elevados Ebitdas, houve, em razão dos vultosos investimentos da Petrobras, um grande crescimento da dívida líquida, que chegou a US$ 106,2 bilhões, conforme observa-se na figura 4. Em 2018, a dívida líquida já havia sido reduzida para US$ 69,4 bilhões.
Outro importante índice é a relação entre a dívida líquida e o Ebitda. A figura 5 mostra a evolução da relação entre a dívida líquida e o Ebitda ajustado da Petrobras. No final de 2018, essa relação já havia se reduzido para 2,34, conforme dados publicados pela Petrobras.
Observa-se, então, que a Petrobras apresenta uma boa situação econômica e financeira, pois obteve lucros operacionais brutos e Ebtidas altos e consistentes em todos os últimos anos, o que demonstra a solidez da estatal.
Apesar desses ótimos resultados operacionais e financeiros, a Petrobras, que sempre foi a empresa mais rentável do Brasil, apresentou prejuízos contábeis de 2014 a 2016. A figura 6 apresenta os lucros e prejuízos da Petrobras de 2012 a 2018.
Nos anos de 2012 e 2013, a Petrobras apresentou lucros líquidos de, respectivamente, US$ 10,9 bilhões e US$ 10,8 bilhões. A grande diferença em 2014, em relação aos anos anteriores, são o item Redução do valor recuperável de ativos, em razão de testes de impairments, de US$ 16,8 bilhões, e o item Outras despesas líquidas, de US$ 5,2 bilhões. Por causa desses itens, basicamente, a Petrobras apresentou, em 2014, prejuízo de US$ 7,5 bilhões. A figura 7 mostra as reduções do valor recuperável de ativos da estatal de 2012 a 2018.
Conforme mostrado na figura 7, essas reduções continuaram nos anos seguintes. De 2012 a 2018, as reduções do valor dos ativos da Petrobras totalizaram US$ 39,3 bilhões.
Do impairment de ativos de R$ 47,7 bilhões, em 2015, R$ 38,29 bilhões de baixas contábeis ocorreram na área de Exploração e Produção (E&P), sendo R$ 33,7 bilhões relativos a campos de produção no Brasil e R$ 2,5 bilhões relativos a campos de produção no exterior. Também houve baixas contábeis relativas a equipamentos vinculados à área de E&P de R$ 2 bilhões.
Observa-se, então, que os prejuízos da Petrobras estão fortemente associados às reduções do valor recuperável de ativos (impairments), ocorridos de 2014 a 2016.
Em 2017, o resultado consolidado foi lucro de US$ 169 milhões; a controladora apresentou prejuízo de R$ 446 milhões em 2017, determinado por, mesmo sendo baixo o impairment de ativos nesse ano. Ainda nesse ano, o prejuízo da empresa decorreu, principalmente, do acordo para encerramento da Class Action, nos Estados Unidos, no valor de R$ 11,2 bilhões; e da adesão aos programas de regularização de débitos federais, que totalizaram R$ 10,4 bilhões. Assim, a controladora, em vez de prejuízo de R$ 446 milhões, poderia ter apresentado lucro superior a R$ 20 bilhões.
O fato é que a Petrobras foi e continua sendo a empresa com maior lucro operacional e de maior ativo do Brasil. Na área de E&P, o ativo imobilizado apresentado pela Petrobras, ao final de 2018, foi de R$ 450 bilhões. Desse montante, R$ 89 bilhões são ativos ainda em construção, relacionados, principalmente, a investimentos para produção de petróleo no Pré-Sal.
Na área de Refino, Transporte e Comercialização (RTC), o ativo imobilizado apresentado, ao final de 2018, foi de R$ 106 bilhões, dos quais apenas R$ 11,6 bilhões referem-se a ativos em construção.
O item mais significativo do passivo não circulante são os financiamentos e arrendamentos mercantis financeiros R$ 312 bilhões. O patrimônio líquido da Petrobras no final de 2018 foi de R$ 283 bilhões.
Os financiamentos estão relacionados, principalmente, aos altos investimentos realizados pela Petrobras na área de Exploração e Produção (E&P). Tais investimentos levaram à descoberta e ao desenvolvimento da produção de volumes recuperáveis da ordem de 30 bilhões de barris equivalentes de petróleo apenas no Pré-Sal. Além disso, houve contratação de financiamentos para a ampliação do parque de refino, com destaque para o Comperj e a Refinaria Abreu e Lima.
Ressalte-se, contudo, que os ativos referentes ao Pré-Sal não estão devidamente valorados no ativo contábil da Petrobras. Ativos da área de RTC, como refinarias já amortizadas, também não estão devidamente valorados.
Os elevados volumes recuperáveis de petróleo do Pré-Sal e as refinarias já amortizadas são, na realidade, grandes ativos da Petrobras. Com as extraordinárias descobertas no Pré-Sal, a empresa pode chegar a reservas superiores a 50 bilhões de barris no curto prazo. Vale registrar que muitas outras áreas poderão aumentar significativamente essas potenciais reservas e que nenhuma empresa de petróleo triplica suas reservas e aumenta sua produção sem grandes investimentos e, consequentemente, sem aumento, no curto prazo, do seu endividamento e da sua relação entre dívida líquida sobre Ebitda.
Apenas contabilmente o ativo imobilizado da Petrobras na área de Exploração e Produção é de R$ 450 bilhões, pois os volumes recuperáveis da empresa podem gerar um valor presente líquido muito maior que esse; o montante desse ativo vai depender da curva de preços do barril do petróleo produzido.
Destaca-se, ainda, que a Petrobras apresenta um baixíssimo custo de extração do petróleo, da ordem de US$ 10 por barril. Somada a participação governamental e outros custos gerais, o custo de produção de petróleo da Petrobras é da ordem de US$ 35 por barril. Já o custo de refino dela no Brasil foi de apenas US$ 2,5 por barril. Somados esses custos de produção de petróleo e de refino, chega-se a um custo total médio dos derivados da ordem de US$ 37,5 por barril.
Com relação ao Pré-Sal, o custo de extração da Petrobras é inferior a US$ 7 por barril, o que representa uma redução de 40% em relação ao ano de 2010. Em relação aos derivados de petróleo, o custo de produção de um litro de diesel, com o petróleo a US$ 70 por barril, é de aproximadamente R$ 0,93, enquanto seu valor no mercado internacional equivale a cerca de R$ 2,00 por litro. Observa-se, então, que o custo de produção do derivado é muito menor que o preço de venda.
Na área de RTC, o ativo imobilizado da Petrobraas de apenas R$ 106 bilhões também não representa o real patrimônio da empresa nessa área. A Petrobras conta com 13 unidades de refino, 55 terminais aquaviários e uma extensa malha de oleodutos e gasodutos.
Apenas os ativos referentes à Refinaria de Paulínia (Replan), por exemplo, têm potencial para gerar um ativo imobilizado em operação da ordem de R$ 60 bilhões de dólares.
A alta lucratividade da Petrobras decorre, basicamente, por ser uma empresa verticalizada, com ativos estratégicos, como os reservatórios do Pré-Sal e do Pós-Sal, navios, terminais, dutos, refinarias, e com corpo técnico altamente qualificado. Assim sendo, é fundamental que a União, os dirigentes da Petrobras, os auditores externos e seus acionistas tenham uma visão integrada do real valor e da sinergia dos ativos da empresa.
Na realidade, os ativos da área de RTC, assim como os da área de E&P, estão subavaliados. Desse modo, os impairments registrados de 2014 a 2017, de US$ 36,5 bilhões, mostram-se indevidos, pois poderiam ter sido compensados por aumentos no valor recuperável de outros ativos, como os relativos aos direitos de exploração e produção de áreas do Pré-Sal, com destaque para os campos Lula e Sapinhoá, e com a própria valorização do Brent.
Caso não tivessem sido registrados esses impairments, a Petrobras teria apresentado lucros da ordem de US$ 20 bilhões anuais ao longo desse período, antes do pagamento do IRPJ e da CSLL. Na realidade, a Petrobras apresenta uma ótima situação econômica e operacional, com um futuro altamente promissor, principalmente por causa dos extraordinários volumes recuperáveis em seus campos e do seu grande parque de refino.
A Petrobras poderia ter adotado, por exemplo, a postura da política contábil da ExxonMobil, que não considera preços ou margens temporariamente baixas para realizar baixas contábeis tão significativas, haja vista a histórica volatilidade dos preços do petróleo.
Apesar de ter (1) apresentado maior crescimento na produção de petróleo entre as grandes empresas petrolíferas do mercado, de ter (2) realizado as maiores descobertas mundiais nas últimas décadas, de ter (3) apresentado o menor custo de extração em águas profundas e de ter (4) praticado preços de derivados acima do mercado internacional, a Petrobras foi a empresa que apresentou o maior impairment e o maior prejuízo contábil em 2015. Foram elaboradas demonstrações contábeis e balanços que, indevidamente, fizeram com que a sociedade brasileira passasse a acreditar que a Petrobras estava passando por uma grave crise financeira.
Uma empresa que apresenta extraordinários resultados operacionais, que tem direito de produzir mais de 40 bilhões de barris de petróleo e que tem uma extraordinária infraestrutura de refino, gás, energia, fertilizantes, terminais e dutos é um grande patrimônio do país. Patrimônio esse que deve ser preservado em vez de ser privatizado.
Não há justificativa técnica para a privatização e venda de ativos estratégicos da empresa. A drástica redução dos investimentos da Petrobras já é suficiente para uma rápida redução da dívida líquida. A figura 8 mostra que os investimentos da estatal retornaram aos patamares de 2004.
São os investimentos e a descoberta do Pré-Sal que estão garantindo e devem aumentar ainda mais os elevados lucros operacionais da Petrobras. Sem essa descoberta, a empresa estatal de economia mista estaria em uma rota de grande redução dos lucros operacionais. Em novembro de 2018, a produção do Pré-Sal correspondeu a 55,5% do total produzido no país. A figura 9 ilustra quão importante é a produção do Pré-Sal para a Petrobras e para o Brasil.
Em suma, o lucro da Petrobras em 2018 – R$ 25,8 bilhões –, não representa novidade alguma. Ele decorre principalmente da alta lucratividade do Pré-Sal e do baixo custo do refino, onde foram feitos elevados investimentos. No entanto, quem realmente “plantou” não está colhendo os “frutos”. Os já esperados “frutos” dos investimentos estão sendo colhidos justamente por aqueles críticos da política de investimentos do Estado e de suas empresas.
* Paulo César Ribeiro Lima é PhD em Engenharia Mecânica pela Cranfield University (1999), ex-consultor legislativo do Senado Federal e ex-consultor legislativo da Câmara dos Deputados. É comentarista do Duplo Expresso sobre Minas e Energia às quartas-feiras.
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